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　　债券市场简介 国融证券 2021年5月 01 历史与现状 融资的本质与特点 融资 间接融资 直接融资 债券融资 各类贷款 股权融资 119万亿 182万亿 总市值80万亿 （信用债40万亿） 债券市场发展历程 可转债 公司债 ABS 《公司债券发 地方债 （上市公司） （证监会） 行与交易管理 办法》 1997 2007 2013 2015 2016 国债 企业债 交易所债券市场 （国库券） （央行） 1950 1985 1989 1994 1997 银行间债券市场 两大市场 1981 1987 1990 多方管理 1999 企业债（发改委） 人民胜利 金融债 短期融资券 政金债 折实公债 2002 央行票据 2005 2008 2010 2011 2013 2015 短融重启 中期 超短融 PPN 同业存单 地方债 1Y 票据 7D-270D （私募债） 1Y 10年国债历史走势 债券市场现状架构 交易所债券市场 银行间债券市场 中国外汇交易中心 交易场所 沪、深证券交易所 互联互通 暨银行间同业拆借中心 托管结算 中国证券登记结算 中央国债登记结算 上海清算所 转托管 政策性金融债 公司债 国债 中票、PPN 主要品种 ABS 地方债 企业债 商业银行金融债 短融、ABN 同业存单 主管部门 证监会 财政部 发改委 中国人民银行 银行间 证券交易所 地方财政部门 地方发改委 交易商协会 交易品种简介 03 02 01 衍生品市场 债券市场 货币市场 国债期货 银行间现券交易 银行间同业拆借 （X-Bond ） 债券远期 标准债券远期 银行间质押式回购 利率互换 （X-IRS ） 银行间债券借贷 远期利率协议 （X-Repo ） 交易所竞价交易 银行间买断式回购 利率期权 上交所大宗交易 交易所质押式回购 交易所CDS 上交所固收平台交易 交易所报价式回购 银行间信用风险缓释工具 深交所大宗交易 交易所协议式回购 交易品种简介 01 外汇掉期FX Swap 质押物由债券换成外汇，则交易结构一模一 样 02 债券借贷 债券借贷 = 质押式回购+买断式回购 03利率互换 去除本金因素，抽象出每一期（o/n-7D-3M ）所需支付的资金利息，对长期限内（1Y- 5Y ）该资金利息求期望值 04 利率期权 去除本金因素，对抽象出的利率互换价格在 支付期权费后，约定未来执行价。 债券市场存量规模 ABS 4.7 同业存单 国债, 12.4 20.9  我国债券市场规模 118万亿元（5月） 公司信用 类债券 地方债,  全世界第二大债券市场 28.5 26.8 金融债, 28.1 债券市场存量分布情况 （更新数据） 上交所 债券市场 我国债券市场存量118万亿 上交所债券托管量12万亿，占比10.3% 银行间 2020年5月 信用债市场 上交所 我国信用债存量39.98万亿 上交所信用债托管量12.43万亿 ，占比31% 银行间 02 债券发行 利率债和政金债的发行、投资 国开 国债 地方债 同业存单 口行、农发 财政部 人民银行 下达额度 批复 地方财政厅局 银行 财政部国库司 国库/债务处 国开行资金局 司库、资金 承销团 承销团 招标发行 招标发行 招标发行 簿记建档 中央国债登记结算 证券交易所 北金所 分销 商业银行 承销团 证券公司 其他机构 投资机构 公司信用类债券发行审核（核准、注册、备 案） 公司（发行人） 招标、比选、指定 证券公司（投行债承） 银行（分行） 总行投行部 12家大券商 公司债 中票、PPN 企业债 ABS 短融、ABN 融资项目 市发改委 银行间 证券交易所 省发改委 交易商协会 公募注册 银行间交易商协 会 证监会 国家发改委 （审核团队） 中央国债登记结 算 信用类债券发行条件 交易市场 发行条件 审批机构 大公募（面向公众投资者）： 最近三年无债务违约或延迟支付利息 1.5 最近三个会计年度实现年均可分配利润不少于债券一年利息的 倍 债券信用评级达到AAA 交易所 累计发行债券余额不超过净资产40% 证监会 收费标准 小公募（面向合格投资者公开发行）： 累计发行债券余额不超过净资产40% 私募债（面向特定投资者） 无硬性条件 企业债： 私募可选 3000 必需 必需 6000 可选 股份公司净资产不低于 万，有限公司和其他类净资产不低于 万 申报 累计债券余额不超过企业净资产40% 受理 初审 反馈 最近三年平均可分配利润足以支付企业债券一年利息 用于固定资产投资的，应符合资本金制度要求，包括收购股权的，累计发行额 70% 40% 不超过项目总投资 ；用于补偿运营资金的，不超过发债总额 私募 公募 发改委 利率由市场确定，不超过国务院限定的利率水平 银行间 已发行的企业债或其他债务未处于违约或者延迟支付本息的状态 专家会 最近三年没有重大违法违规的行为 通过 2015 353 AA 发改电 【 】 号，主体等级 的发债主体，以资产抵押或三方担保的不受 指标限制 2015 3127 AA+ 发改办财金 【 】 号，债项 以上的不受数量指标限制 非金融企业债务融资工具： 交易商协会 一类企业和二类企业（非一类） 绿色公司债券的发行要求 中介机构-评级公司 银行间 交易所 中诚信国际 中诚信证评 上海新世纪 上海新世纪 联合资信 联合评级 大公资信 大公资信 东方金诚 东方金诚 中证鹏元 中证鹏元 标普中国 远东资信 绿色公司债券的发行要求 债券市场投资者结构 资产配置型、信用配置型 、趋势交易型、机会交易型、量化交易型 、垃圾债投资、可转债投资 风险偏好、收益偏好、流动性偏好、久期偏好 中债 上清所 上交所 3.07% 2.97% 保险 信托 券… 一般法 银行理 人 17.31% 29.78% 财 基金 社保年 5.23% 金 59.81% 65.79% 5.84% 基金专 银行自 户 营 券商自 营 政策性银行 商业银行 非银行金融机构 非法人产品 03 债券交易 绿色公司债券的发行要求 债券市场投资者结构 长线投资者（投资户）：更加关注配置量，只赚取债券票息； 长线交易户（交易户）：关注利率的大趋势，判断并选择在利率高低投资； 短线交易者（交易户）：关注市场波动，首要目标是赚取资本利得。 会计科目 交易目的 交易量 交易频率 交易方式 止损限额 长线投资者 持有到期账户 长线配置 大 低 一级 不止损 长线交易者 可供出售账户 赚取票息+资本利得 适中 适中 一级+二级 限额大 交易性账户、 短线交易者 资本利得 小 高 一级+二级 限额小 可供出售账户 三、司债 分析框架 交易决策流程 根据策略和投资指令，交易员询价并 落实交易; 财务资金限额，信用风险限额， 系统限制合规风控参数，风控汇总前 市场风险限额，各类监管比例。 台所有流水，核对无误开始清算。 给定限额 询价交易 01 02 03 04 制定策略 事后评估 计算风险参数及交易盈亏， 晨会、周会、月会，总部办公会 回溯每日潜在风险点， 、证券投资委员会； 追踪每日市场机构表现， 建仓品种/节奏安排，调仓品种/ 发掘各品种之间套利机会， 节奏安排 汇总以上，继续调整策略。 交易员日常工作 交易员日常工作 市场的流动性，很大程度由您在这 个市场认识的交易对手数量以及熟 悉程度决定。 ✷✸ 每一家投资交易机构都有自己完全 不同的考核方式和投资交易理念， 这决定了其交易员每天的工作要 求。 银行间市场是 即便在同一家投资交易机构中，因 所涉及的产品不同，投资交易的考 场外交易市场 核方式和理念也千差万别。 盈利模式 利率曲线跨期/ 基差策略 骑乘策略 同品种曲线交易或跨 品种套利交易 信用策略 不施行套利策略下的单边久 期策略 杠杆策略 信用债票息利率债票息，但质押率（影响杠杆 ），增值税（影响票息），所得税 底仓票息 资产收益率资金成本，杠杆增加票 息；杠杆双刃剑，盈亏同源 债券底仓的票息及其质押率 是固收自营的起点 商业银行的盈利模式与投资特点 ✱商业银行的盈利模式是以低成本的“资金来源”做高收益的“资金运用”来赚取利差收益； 市场参与者的行为分析 ✱表内外业务以是否承担资产损失为区别； 商业银行 ✱商业银行业务条线主要包括公司条线、零售条线、资金条线和投行条线金融市场业务的职能可以几乎 涵盖商业银行的所有业务； ✱在监管上，商业银行投资债券并没有太大限制，债券投资多数放在可供出售科目，交易比例不是很 大；商业银行受资本约束。 资金运用（资产=贷款+投资） 资金来源（负债） 存放央行 存款（保本理财） 贷款 拆借 同业资产（买入返售） 同业负债（卖出回购） 应收账款 交易资产 可供出售（标债投资） 持有到期（标债投资） 表外运用 表外来源 标债投资（净值类） 理财资金 非标投资（融资类+衍生类） 保险公司的盈利模式与投资偏好 市场参与者的行为分析 保险公司 ✱保险公司的盈利主要是从固定的保费中获得大概率下的收入，还有一部分则是将保费收入做长 期投资所得。 ✱保险公司的投资偏好更倾向于长期、稳定的标的，投资范围更加广泛，甚至包括小部分贷款和 针对基建债权的融资类投资。保险公司风险监管也受资本约束。 资金运用（资产=投资） 资金来源（负债） 交易资产 可供出售 责任准备金（财产险+人身险保费收入） 持有到期 定期存款 证券公司的盈利模式与投资偏好 市场参与者的行为分析 ✱证券公司主要盈利来源于经纪业务、投资业务和投行业务。 ✱证券公司对投资标的的流动性要求非常高，投资行为非常短期化。研究力量是价值的发现 者，但不能成为价值的实现者。 ✱大资管背景下，监管赋予了证券公司更多的业务空间，但贷款业务只能只由银行和信托能 做。证券公司的风险监管受到资本约束。 资金运用（资产=保证金+投资） 资金来源（负债） 客户资金 代理买卖证券款 交易资产 可供出售 持有到期 投资1亿AA级信用债 投资1亿信托计划 商业银行资本占用=1亿*0.08=800万 商业银行资本占用=1亿*0.08=800万 证券公司资本占用=1亿*0.04=400万 证券公司资本占用=1亿*0.8=8000万 证券公司的盈利模式与投资偏好 销售交易业务 自营交易能力延伸 利用市场不同机构的考核差异和投资风格差异 ，为同业机构提供综合的市场交易服务，在交 易中收取价差。 投资顾问业务 自营投资能力延伸 利用市场不同机构的考核差异和投资风格 差异，为同业机构提供投资策略建议，收 取投资顾问费用。 机构客需业务 自营综合能力延伸 了解客户的FICC风险管理需求与多品 种盈利需求，出具整体解决方案。 26 基金公司、信托公司的盈利模式与投资特点 基金公司的盈利模式与 投资特点 ✱作为基金管理人，基金公司和信托公司的盈利主要来源于中 间

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